家登精密：台积电强劲资本支出与EUV交付受益者；增持

核心结论

维持增持评级，目标价上调至新台币648元（较新台币564元有15%上涨空间）。家登精密（3680.TWO）是台积电历史性三年2000亿美元资本支出（2026-2028）及激进导入EUV扫描仪的直接受益者，带动其EUV光罩盒业务在2027-2028年实现30-40%的同比增长。中国FOUP（前开式晶圆传送盒）业务复苏，利润率高于台积电业务，部分抵消折旧与公用事业成本的逆风。该股目前交易于约20倍2027年预期市盈率，低于2020年以来历史均值下方一个标准差，为结构成长故事提供了有吸引力的入场点。

市场低估的因素

市场一致预期2028年每股收益约29新台币，较我们预估的38新台币低约24%。两个关键错误定价因素：（1）台积电2027-2028年EUV扫描仪导入力度比模型假设更为激进，直接加速家登EUV光罩盒收入（与ASML EUV装机量的相关性为0.96）；（2）中国FOUP业务复苏快于预期，利润率比台积电业务高约5个百分点，提升整体利润率轨迹。

证据链

1. 台积电资本支出激增与EUV导入直接推动家登EUV光罩盒需求

• 根据摩根士丹利晶圆厂布局报告（2026年4月）及行业调研，台积电三年资本支出（2026-2028年）估计为550亿/700亿/750亿美元，显示2027-2028年EUV扫描仪加速导入。
• 家登光罩载具收入与ASML EUV装机量（2017-2025年）的相关性为0.96。年度EUV扫描仪装机量正结构性加速（ASML分析师指出80+ EUV产能可能只是初步指引）。
• 自下而上测算，台积电3nm/2nm产能利用率未来几年可能超过100%，需要更多产能进而需要更多EUV光罩盒。家登在全球EUV光罩盒市场占据约85%份额。

2. 中国FOUP复苏正在进行且提升利润

• 家登2026年中国收入目标为新台币20亿元（占总收入20-30%），高于2026年第一季度的约20%。中国客户的FOUP利润率高于台积电，有助于抵消2026年下半年折旧及夏季公用事业成本逆风。
• 拖累2025年业绩的质量问题正在解决；维修费用预计于2026年第二至第三季度结束。

主要风险

• 台积电或其他晶圆厂先进制程产能扩张慢于预期，降低EUV光罩盒需求。
• 全球竞争对手（如英特格）市占率流失，或中国本土化研发延迟。
• 半导体需求走弱导致供应过剩及资本支出削减，使家登收入增速低于15%的复合年增长率。

估值与交易建议

目标价新台币648元基于剩余收益模型（权益成本8%，终值增长率3%，中期增长率13%（因EUV导入从12%上调））。隐含24倍2027年预期市盈率，低于历史均值下方一个标准差（25倍）。该股有15%上涨空间。2026-2028年每股收益复合年增长率42%（新台币19.44→38.00），支撑估值重估。关键催化剂：2026年第二季度收入环比增长约20%（创历史新高），以及2027-2028年EUV光罩盒交付加速。牛市情景新台币810元（29倍2027年预期市盈率）。熊市情景新台币325元（12倍2027年预期市盈率）。

附录（数据摘要）